景氣度能否延續(xù)？探討鋼鐵行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)

2022年4月25日，中國(guó)鋼鐵工業(yè)協(xié)會(huì)在北京召開2022年一季度信息發(fā)布會(huì)，介紹鋼鐵行業(yè)運(yùn)行情況。據(jù)中鋼協(xié)統(tǒng)計(jì)，一季度，會(huì)員鋼鐵企業(yè)營(yíng)業(yè)收入14993億元，同比下降3.26%；實(shí)現(xiàn)利稅829億元，同比下降19.66%；利潤(rùn)總額553億元，同比下降25.8%，環(huán)比呈逐月回升的趨勢(shì)；平均銷售利潤(rùn)率為3.69%，同比下降1.12個(gè)百分點(diǎn)。

鋼鐵行業(yè)是典型的周期行業(yè)，其利潤(rùn)狀況受經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)、原料成本影響很大，。2021年前三季度，鋼鐵行業(yè)整體利潤(rùn)可觀，四季度利潤(rùn)收縮，今年一季度略有回升，未來(lái)行業(yè)利潤(rùn)狀況如何，是否會(huì)影響到償債能力，行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)如何？我們從以下幾個(gè)方面探討：

01 行業(yè)發(fā)展環(huán)境

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議給2022年的經(jīng)濟(jì)環(huán)境定了調(diào)，2022年經(jīng)濟(jì)工作要穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)，做好“六穩(wěn)”、“六保”工作，加大宏觀政策跨周期調(diào)節(jié)力度，提高宏觀調(diào)控的前瞻性針對(duì)性。預(yù)計(jì)貨幣政策及財(cái)政政策持續(xù)擴(kuò)張，信用收縮風(fēng)險(xiǎn)下降，利率低位利于企業(yè)融資及經(jīng)營(yíng)。

涉及到鋼鐵行業(yè)的政策，主要有產(chǎn)能方面，只減不增，重點(diǎn)區(qū)域產(chǎn)能置換按照1.5：1，并且鼓勵(lì)企業(yè)兼并重組。產(chǎn)量方面，工信部發(fā)改委和生態(tài)環(huán)境部聯(lián)合發(fā)布《促進(jìn)鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》，將征求意見稿中“鋼鐵行業(yè)力爭(zhēng)到2025年率先實(shí)現(xiàn)達(dá)峰”改為“確保2030年前碳達(dá)峰”。預(yù)計(jì)鋼鐵行業(yè)限產(chǎn)力度將會(huì)降低，避免“運(yùn)動(dòng)式減碳”，鋼鐵行業(yè)有望保持穩(wěn)定生產(chǎn)和發(fā)展。所以在政策、行業(yè)發(fā)展環(huán)境這一塊，風(fēng)險(xiǎn)度較去年下降。

02 行業(yè)特性

鋼鐵行業(yè)是典型的順周期性行業(yè)，與宏觀經(jīng)濟(jì)相關(guān)度較高，經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候順周期行業(yè)發(fā)展好，經(jīng)濟(jì)差的時(shí)候順周期行業(yè)表現(xiàn)差，這個(gè)比較典型的就是在2013-2015年，經(jīng)濟(jì)增速換擋，行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，虧損普遍。但是站在現(xiàn)在，經(jīng)過(guò)這幾年淘汰落后產(chǎn)能、去除地條鋼，政策引導(dǎo)行業(yè)向提質(zhì)創(chuàng)新的方向發(fā)展，國(guó)家通過(guò)行政手段對(duì)鋼鐵行業(yè)的調(diào)控越來(lái)越精準(zhǔn)和高效。比如2021年，房地產(chǎn)的鋼材消費(fèi)下降，但鋼鐵的供應(yīng)端，我們國(guó)家采取產(chǎn)量平控的政策，有效對(duì)沖了需求端的下滑，從而避免鋼鐵行業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)能過(guò)剩，企業(yè)陷入虧損。所以有了政府的調(diào)控，鋼鐵行業(yè)的周期性相對(duì)弱化了一點(diǎn)。

行業(yè)運(yùn)行方面，我們主要從產(chǎn)量、價(jià)格、利潤(rùn)角度來(lái)觀察，與十年前相比，鋼材的價(jià)格變化更快，波動(dòng)率變大，因此行業(yè)運(yùn)行情況風(fēng)險(xiǎn)增加。預(yù)計(jì)2022年產(chǎn)量保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，而成本端爐料、焦炭等因其自身的供需因素，價(jià)格居高不下，造成鋼鐵成本高企，鋼企利潤(rùn)受到擠壓，2021年現(xiàn)貨噸鋼利潤(rùn)可以達(dá)到1000元，2022年的利潤(rùn)不太會(huì)像2021年前三季度那樣好了。總體運(yùn)行情況2022年或?qū)⒊尸F(xiàn)量增、價(jià)穩(wěn)、利潤(rùn)薄的特點(diǎn)。

03 下游需求

鋼鐵的下游消費(fèi)中，房地產(chǎn)行業(yè)占到用鋼量的50%左右，基建12%，汽車9%，機(jī)械19%，出口5-10%。因此重點(diǎn)觀察房地產(chǎn)行業(yè)，去年開始執(zhí)行的“三條紅線”政策將長(zhǎng)久地改變房地產(chǎn)市場(chǎng)。去年從融資端到銷售端，給高負(fù)債地產(chǎn)企業(yè)帶來(lái)巨大沖擊，以往的高周轉(zhuǎn)模式終結(jié)。由于2021年的嚴(yán)厲調(diào)控，從去年下半年開始，地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入調(diào)整周期。2021年的數(shù)據(jù)顯示，施工增長(zhǎng)5.2%，竣工增長(zhǎng)11.2%，銷售增長(zhǎng)1.9%，新開工下降11.4%，土地購(gòu)置下降15.5%。可以看到新開工和土地購(gòu)置下降非常明顯，并且施工、竣工、銷售這些正增長(zhǎng)的指標(biāo)增量主要在上半年，下半年數(shù)據(jù)逐月轉(zhuǎn)差。調(diào)控效果顯著，雖然目前政策有所緩和，但效果有限，因?yàn)殇N售端居民的購(gòu)買熱情和信心短期難以恢復(fù)，新開工在上半年難有改善，地產(chǎn)長(zhǎng)周期向下，2022年地產(chǎn)用鋼需求保持低位筑底過(guò)程，2023年以后情況或會(huì)好轉(zhuǎn)。因此對(duì)于2022年的房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)度提高。

04 上游成本

上游成本分為鐵礦石、焦炭、廢鋼這三部分。鐵礦石的風(fēng)險(xiǎn)度上升。去年鐵礦石價(jià)格上半年持續(xù)沖高，下半年震蕩回落。上半年進(jìn)口鐵礦石價(jià)格達(dá)到歷史最高點(diǎn)230.59美元/噸。下半年隨著鋼鐵產(chǎn)量下降帶動(dòng)鐵礦石需求減少，鐵礦石價(jià)格明顯回落。我國(guó)鋼廠所需鐵礦石主要依賴進(jìn)口，議價(jià)能力較低，少數(shù)國(guó)際礦商掌握定價(jià)權(quán)。2022年受疫情及自然災(zāi)害影響，國(guó)際主流礦商供給有限，有小幅增量，俄烏沖突沖擊非主流鐵礦供應(yīng)。礦石需求端，我們看2021年上半年，全球粗鋼產(chǎn)量（不包括中國(guó)）同比增長(zhǎng)17%，其中歐盟的粗鋼產(chǎn)量同比增長(zhǎng)17%，美國(guó)增長(zhǎng)14%，印度增長(zhǎng)27%，我們中國(guó)是11.8%。從這個(gè)趨勢(shì)看，全球除中國(guó)外的粗鋼產(chǎn)量，也就是鐵礦需求會(huì)繼續(xù)呈現(xiàn)同比正增長(zhǎng)，而中國(guó)的鐵礦需求占全球的一半，只要我們國(guó)家保持平穩(wěn)，那全球的鐵礦需求仍然強(qiáng)勁。所以，全球需求有支撐的情況下，鐵礦價(jià)格有望保持在中高位置，侵蝕鋼廠利潤(rùn)。

05 財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

2021年，鋼鐵行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為60.22%，較2020年底下降0.11%。2016-2021年行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率分別為66.57%、64.09%、62.52%、61.91%、60.33%和60.22%，整體資產(chǎn)負(fù)債率呈下行趨勢(shì)。盈利能力方面，根據(jù)中鋼協(xié)數(shù)據(jù)，至2021年12月末，我國(guó)鋼鐵行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)達(dá)5433家，與上年相比增加258家。其中，鋼鐵行業(yè)虧損企業(yè)數(shù)量在2021年12月末達(dá)967個(gè)，比上年同期下降280家。此外，據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2021年鋼鐵行業(yè)虧損企業(yè)虧損總額累計(jì)達(dá)198.6億元，比上年同期減少114.5億元。發(fā)生虧損的企業(yè)數(shù)量減少，虧損的企業(yè)實(shí)現(xiàn)減虧。從虧損和利潤(rùn)方面看，2021年表現(xiàn)比較好。但是2022年，盈利能力就不一定那么好，2022年受成本居高不下的影響，利潤(rùn)受到擠壓，盈利狀況變差。

06 信用債

存續(xù)信用債（包括短融、中票、企業(yè)債、公司債、定向工具、私募債）263只，債券余額3699.15億元。當(dāng)前共有存續(xù)發(fā)債主體35家，其中國(guó)企占多數(shù)。從企業(yè)屬性來(lái)看，在近年來(lái)鋼鐵行業(yè)整合重組的大趨勢(shì)下，鋼企中國(guó)企比例顯著提升，當(dāng)前共有央企11家，地方國(guó)企18家，國(guó)企合計(jì)占比82.9%。從到期情況來(lái)看，當(dāng)前鋼鐵信用債的剩余期限主要分布在1年以內(nèi)及1至3年。從主體評(píng)級(jí)來(lái)看，35家發(fā)債主體中共有AAA級(jí)主體22家，占比62.9%。評(píng)級(jí)高的發(fā)債主體債券規(guī)模較高，當(dāng)前AAA級(jí)主體的存量債券余額共計(jì)3499.28億元，占比高達(dá)94.6%。

利差方面，2021年鋼鐵行業(yè)信用利差以下行為主，信用利差中位數(shù)由年初的163.31bp下降至年末的83.3bp。其中AAA主體發(fā)行利差由162.85bp降至83.17bp。信用利差是用以向投資者補(bǔ)償基礎(chǔ)資產(chǎn)違約風(fēng)險(xiǎn)的、高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的利差。它與行業(yè)景氣度、行業(yè)盈利水平負(fù)相關(guān)，當(dāng)前利差處于低位，表明違約風(fēng)險(xiǎn)較低。2021年沒(méi)有新增出險(xiǎn)案例。參考以往的出險(xiǎn)案例，東北特鋼、，主要原因都是大規(guī)模搬遷和資本開支加上企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)效率低下，導(dǎo)致企業(yè)負(fù)債大幅上升，最終資金鏈斷裂。因此要格外警惕企業(yè)未來(lái)的大規(guī)模資本開支計(jì)劃。

總體而言，宏觀層面：經(jīng)濟(jì)工作穩(wěn)字當(dāng)頭意味著宏觀層面支持力度增加，風(fēng)險(xiǎn)降低。

行業(yè)特性：產(chǎn)業(yè)鏈中話語(yǔ)權(quán)有待提升，利潤(rùn)受壓，風(fēng)險(xiǎn)升高。

下游需求：依照政策引導(dǎo)及監(jiān)管方向，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)升高，基建風(fēng)險(xiǎn)降低。

上游成本：鐵礦石、焦炭和廢鋼成本高企，較大壓縮了鋼企利潤(rùn)，風(fēng)險(xiǎn)升高。

PS

彩蛋：關(guān)于近期行情

近期黑色系商品大跌，不少投資者跌蒙了在問(wèn)為什么。想要知道為什么跌，我們看它為什么漲，往期專題《：2019成本支撐+2020宏觀預(yù)期=2022？》中我們說(shuō)到上漲是因?yàn)閷?duì)未來(lái)的樂(lè)觀預(yù)期和現(xiàn)貨的成本支撐。4月以來(lái)上海疫情超出大家預(yù)期，同時(shí)還有零星外溢的陽(yáng)性案例，受疫情影響，下游需求始終未能如期釋放，成材即將進(jìn)入淡季，房地產(chǎn)也未見起色，現(xiàn)實(shí)情況令前段時(shí)間樂(lè)觀的預(yù)期打了個(gè)問(wèn)號(hào)。原料端近期發(fā)改委明確將繼續(xù)開展粗鋼產(chǎn)量壓減工作，對(duì)于原料端的上漲實(shí)際上是扣了個(gè)政策的頂：穩(wěn)增長(zhǎng)不等于增加原料消耗。隨著鐵礦和進(jìn)口增加，原料供應(yīng)端的壓力正在慢慢緩解。最后一點(diǎn)，也是最重要的一點(diǎn)，為什么在周一大跌。這就要說(shuō)到宏觀因素了，海外美聯(lián)儲(chǔ)鷹派加息，國(guó)內(nèi)人民幣極速貶值，股票大跌，對(duì)于經(jīng)濟(jì)前景悲觀的情緒驟然增加，因此宏觀導(dǎo)火索點(diǎn)燃了中觀行業(yè)的矛盾之火，造就一波流暢下跌。往后看，在疫情控制下需求若有所恢復(fù)，才能使市場(chǎng)重拾上漲信心，否則價(jià)格可能持續(xù)疲軟。

（摘自新浪財(cái)經(jīng)）